巨牛盈复星医药浮现“降收增利”迷局高比例研发资本化或“藏雷”｜财报异动透视镜

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　　复星医药2024年营业收入连续两年下滑，核心制药业务收入同样下降，抗感染、中枢神经等主力产品毛利率出现缩水。然而，净利润不降反增，主要依赖非经常性损益（如资产处置收益3.71亿元、政府补助6.14亿元）和研发费用缩减（研发总投入减少16.15%）。这一“降收增利”模式暴露了公司对短期财务操作的依赖，长期增长动能存疑。

　　同时，公司高研发资本化或暗藏业绩“地雷”。

　　去年公司研发支出资本化比例远超行业中位数，导致无形资产激增。此举虽短期粉饰利润，但若在研管线失败，资本化形成的无形资产可能集中减值。康希诺已有先例。

　　另一方面巨牛盈，复星医药去年短期借款激增也值得关注。债务结构短期化同样使财务费用有所增加。会对公司现金流造成哪些影响，还需观察。

　　核心业务收入下滑

　　近日，复星医药发布了《2024年年报》，报告显示公司营业收入同比下滑0.8%至410.67亿元。

　　这已经是复星医药连续两年营收出现下滑了。

　　2022年复星医药营业收入达到近三年峰值439.52亿元，同比增长12.66%，主要受益于新冠相关产品（如检测试剂、疫苗）的市场需求。但2023年营收同比下降5.81%至414.00亿元，主要原因为新冠业务收入大幅减少及核心制药板块增速放缓。2024年营收进一步微降，反映了其面临所处行业转型期压力。

　　分业务来看，复星医药2024年收入289.24亿元，同比下降4.29%，连续两年负增长。抗肿瘤药物增速从2023年的近40%骤降至5.84%，心血管和抗感染业务因集采降价及竞品冲击持续承压。

　　从产品角度来看，去年公司抗感染产品收入暴跌27.95%。代谢及消化系统产品收入微降0.73%，同时营业成本逆势增长8.89%，导致毛利率下滑2.19个百分点。中枢神经系统产品收入下降21.01%，毛利率下滑2.76个百分点。

　　心血管产品成为唯一增长点巨牛盈，收入提升14%。

　　医疗器械与诊断业务在去年收入43.23亿元，同比降1.53%，主要因新冠检测试剂收入退出。

　　医疗健康服务业务同期收入76.47亿元，同比增长14.61%，成为唯一增长板块。不过，该板块毛利率仅22.71%，远低于制药板块54.30%。

　　分地区来看。2024年公司在海外收入112.97亿元，占比27.51%，同比增长8.93%。国际化战略推动下，欧洲市场（如汉斯状单抗获批）及新兴市场有一定贡献，部分抵消了国内收入下降4.06%的影响。但海外业务的营业成本激增13.23%，毛利率下滑2.33个百分点，海外业务陷入“增收不增利”困局。

　　利润增长背后

　　然而，营收下滑的同时净利润出现了一定程度的增长，引起了《华夏时报》记者的注意。

　　年报显示，去年复星医药实现归属于上市公司股东的净利润27.70亿元，较2023年的23.86亿元同比增长16.08%。

　　一方面，去年公司一部分利润来自与日常无关的“非经常性损益”为4.56亿元，同比增加21.28%，主要来源于：资产处置收益3.71亿元，包括天津药业等非核心资产剥离；全年获得政府补助6.14亿元，较2023年增加约12%。公司通过处置低效资产回收资金超20亿元。

　　而更值得注意的是，复星医药缩减了“研发费用”。

　　年报显示，2024年这家公司的研发费用同比下降16.15%，从59.37亿元降至55.54亿元，主要源于研发总投入的减少以及研发支出资本化比例提升。Wind数据显示，2024年资本化研发支出19.09亿元，占研发总投入的34.38%，显著高于生物医药行业2.52%的资本化比例中位数。高研发资本化比例导致无形资产余额增加至144.68亿元。

　　并且，2020年—2024年，公司无形资产大幅增长近70%，从86.7亿元增长至144.68亿元。